Las carteras elegidas por los grandes inversores
De instrumento de política monetaria a uno de los activos más demandados del mercado, las Lebac fueron las protagonistas en las carteras de los grandes inversores. Con las altas tasas de interés en pesos y un dólar contenido, estos se volcaron masivamente hacia las colocaciones en moneda local en el primer año de Mauricio Macri como presidente.
Con el objetivo de contener el shock inflacionario generado por la liberación del cepo cambiario y el ajuste de tarifas, la estrategia del Central hizo foco en la emisión de letras con elevados rendimientos para regular la liquidez de la economía. Estos rendimientos llegaron a un techo del 38% entre marzo y abril de este año, despertando el apetito de los grandes inversores, así como también del público minorista.
En este contexto, el stock de Lebac casi se duplicó en 2016, pasando de 345 mil millones de pesos el 31 de diciembre del año pasado a 675 mil millones de pesos al cierre de esta edición, según datos del BCRA. Y, aun cuando su tasa de interés decreció considerablemente en los meses subsiguientes (se mantuvo en 26,75% en la última licitación de octubre), las Lebac siguieron constituyendo una de las opciones más atractivas para valorizar las carteras frente a un dólar que se mantiene contenido y que no muestra señales de que vaya a salir de su letargo en lo inmediato.
“A partir de marzo y especialmente desde abril, la Lebac fue el instrumento preferido del mercado. Las tasas de interés de entonces, superiores al 35% en un momento de importante ingreso de dólares de exportación, generaron un fuerte incremento en la demanda de letras, llegándose a suscribir más de 70 mil millones de pesos semanales en cada licitación”, explicó a NBS Bancos y Seguros Francisco Ribeiro Mendonça, gerente financiero de Banco Piano, quien a su vez destacó como denominador común la elección de posiciones en moneda nacional por parte de los inversores institucionales de mayor relevancia.
“El mercado se fue pesificando a medida que el Banco Central endurecía su política monetaria, logrando tasas reales positivas y los activos en pesos fueron ganando espacio dentro de los portolios de los grandes inversores. La reciente colocación de bonos en pesos a tasa fija a 5 y 10 años es una demostración contundente de la demanda por estos activos”, agregó el especialista.
Por su parte, Sergio Calderón, gerente de Área de Banca Institucional y Banca Privada de Banco Comafi, coincidió en destacar el protagonismo que tuvieron las Lebac en el año y sumó también, entre los activos preferidos en 2016, a las Letras del Tesoro en dólares (Lete), las cuales, aprovechando el abaratamiento del tipo de cambio y constituyeron otra de las inversiones predilectas para obtener resultados en el corto plazo.
Según el ejecutivo, “la renta fija pagó. A principios de año, en pesos pago muchísimo, al punto que tuvieron que tomar medidas para que no entraran fondos golondrina al país para comprar Lebac. Después aparecieron las Lete en dólares. La verdad es que estas tasas nominalmente altas, tanto en pesos como en dólares y el proceso de desinflación progresivo, sumado a una expectativa de devaluación muy pobre, hicieron que la renta fija fuera de lo más conveniente. Estamos en un mundo donde hay países desarrollados que a 15 años todavía tienen tasa negativa. Nosotros estamos en Disneylandia”.
Otro de los instrumentos más vistos en las carteras de los grandes inversores en 2016 fueron los fondos comunes de inversión de renta fija en pesos, que mantuvieron un crecimiento sostenido a lo largo del año. De acuerdo al último informe mensual de la Cámara Argentina de Fondos Comunes de Inversión, impulsado por los fondos de renta fija en pesos, el patrimonio total de los fondos de renta fija se incrementó un 68% entre diciembre del año pasado y agosto del 2016.
Desde Cohen Sociedad de Bolsa, su directora, Jackie Maubré, destacó las bondades de estos activos y, al igual que sus colegas, resaltó la particularidad de este año en el que predominaron las inversiones en moneda local: “El segundo instrumento que ha sido realmente protagónico detrás de las Lebac este año han sido los fondos comunes de inversión. La industria ha crecido un 70% en el último año y ha logrado captar no sólo a los grandes inversores, sino también a un público que antes no participaba en el mercado. Y, por supuesto, este fue un año en que todos, tanto los grandes como los minoristas, se volcaron a los pesos porque, obviamente, con un dólar planchado, eran lo único que podía dar un rendimiento positivo”.
Luciano María, head portfolio manager de Banco Itaú, también recalcó el buen desempeño de los fondos comunes de inversión, en particular aquellos cuya composición de cartera estuvo signada por las letras del Banco Central: “La estrella del mercado ha sido el fondo con 100% de inversión en Lebac o con un alto porcentaje de Lebac en sus carteras, de más del 70 o 75%. Lo que en un primer momento se canalizó directamente al instrumento Lebac, después, por un tema de eficiencia y practicidad, se fue pasando a lo que son fondos en cuya composición predominaban las Lebac”.
La mirada de más largo plazo
Así como las letras del Central, las Lete y los fondos comunes de inversión de renta fija constituyeron las principales alternativas de inversión de corto plazo, aquellos inversores con una visión a mayor término encontraron en los bonos locales nominados en dólares una de las mejores alternativas para obtener ganancias de capital, destacándose entre estos títulos el Bonar 2024 y el Discount 2033.
Factores como la alta volatilidad que sufrieron los mercados internacionales, el acuerdo logrado con los holdouts y la reinserción del país en los mercados internacionales permitieron a este tipo de bonos capturar una formidable compresión del spread durante la primera mitad de 2016, convirtiéndose en uno los activos predilectos para conformar el porfolio de los grandes inversores.
Según Lucas Lainez, partner y director de Clientes Institucionales de Puente Hermanos, “gran parte de las carteras naturalmente se han resguardado en activos de mediano y largo plazo de bonos argentinos en dólares, nacionales principalmente, luego provinciales y finalmente corporativos, justamente apuntando durante todo el 2016 a una compresión del spread que finalmente se dio”.
“Para aquellos que buscaban una alternativa de corto plazo para lo que es la administración de tesorería, las Lebac, las Letes y los fondos comunes han sido los más demandados. Ahora, aquellos inversores que son de mediano y largo plazo no han cambiado tanto su política de inversiones y han preferido mantener posiciones de bonos argentinos en dólares, justamente para buscar una capitalización producto de la baja de la tasa de interés”, amplió el especialista.
Lainez agregó que, dentro de las carteras de mediano y largo plazo, los grandes inversores buscaron lograr a lo largo del año el mejor mix entre rentabilidad y liquidez, pesificando un poco más la cartera cuando se mantenían las altas tasas de interés y volviendo a los bonos en dólares cuando sucedía lo contrario. “Este tipo de comportamiento es algo con lo cual vamos a tener que convivir de acá a los próximos años. El concepto de inversión de muchos inversores ha cambiado hacia un concepto no de cobertura de tipo de cambio, sino más bien de retorno total. Hace un tiempo atrás los inversores se encontraban con cierto sesgo producto del cepo cambiario, hoy, al no tener ese problema, lo que se ve es que los inversores buscan una cartera diversificada, viendo cuáles son las mejores tendencias para cada momento”, agregó.
La baja en los índices de inflación y la consecuente caída en la tasa de interés de mediados de año también les permitió a los grandes inversores diversificar sus activos e incursionar en acciones, principalmente relativas al sector energético y financiero.
“Cuando en Argentina se comenzó a vislumbrar un rumbo en el que se espera mucha más sintonía con el mercado internacional y más apertura al mundo, se despertó el interés de muchos inversores del extranjero que se volcaron a instrumentos de deuda y acciones cotizantes, básicamente porque sus ratios con industrias comparables de Latinoamérica daban todavía una apreciación de valor grande, algo que se dio en el último año y medio. Hemos visto otro volumen y otro interés en el mercado de acciones”, puntualizó Lainez.
Los analistas entrevistados coincidieron en pronosticar que no se esperan variaciones significativas en los porfolios de grandes inversores en lo que queda del año, aunque algunos observaron una tendencia a recomponer la cartera de bonos en cuanto a duration, de largo a mediano plazo, ante la expectativa de una suba en las tasas de interés en Estados Unidos y una mayor volatilidad generada por las elecciones presidenciales en ese país.
El cambio de gobierno y el nuevo contexto económico
El cambio de gobierno y el nuevo contexto económico provocaron modificaciones en el comportamiento de los grandes inversores respecto a lo que venía sucediendo en los últimos años.
Para Ribeiro Mendonça, “la primera diferencia que vemos fue la posibilidad de elegir con mayor libertad en qué activos invertir y cómo conformar el porfolio. Hasta el cambio de gobierno, en el marco del default y el cepo cambiario, las inversiones eran fundamentalmente dolarizadas o pesos dólar link, considerando que las ajustables por CER o Badlar tenían un rendimiento real negativo. Con el nuevo gobierno, luego del arreglo con los holdouts y la emisión de bonos en dólares para formalizar esa deuda existente, se verificó una revalorización del peso como moneda de inversión, creciendo sostenidamente los montos emitidos en esta moneda así como los plazos de colocación”.
“Las primeras medidas adoptadas por el nuevo gobierno, la salida del default, la liberación del cepo y la reforma del INDEC despertaron entusiasmo entre los inversores. Se verificó un aumento de la demanda de activos en moneda local, con la renta variable alcanzando niveles muy importantes que después se fueron desinflando un poquito, además de las emisiones de deuda soberana y subsoberana. También vimos que empezó a figurar más la emisión de deuda corporativa, que está empezando a encontrar una demanda sólida. La tasa de corte del bono en pesos a tasa fija a cinco años te demuestra que hay confianza en el plan económico del Gobierno y en las perspectivas para los próximos años”, indicó Calderón.
Por su parte, Jackie Maubré destacó una mayor transparencia en las políticas adoptadas por las nuevas autoridades: “Hoy tenemos un Banco Central que emite minutas, que dice exactamente cuál es su meta, hacia dónde va, transparentemente. Esto no pasaba hace años. Antes era una caja de Pandora y eso generaba que todo el mundo estuviera a la defensiva. El gran cambio de comportamiento fue pasar de estar en una situación totalmente defensiva a comprender cuál es el contexto y actuar en función de eso”.
Luciano María resaltó un marco regulatorio mucho más comprensivo hacia el inversor e hizo foco en la industria de fondos comunes de inversión: “Hoy en día no estamos pendientes de los cambios regulatorios, que afectaron mucho a la industria de fondos el año pasado, y además tenemos una expectativa positiva de que los próximos cambios que pueda haber serán en beneficio de un crecimiento mayor y más sólido en la industria de fondos de la Argentina”.
Decisiones de inversión para el 2017
A pocas semanas del inicio de un año crucial para el futuro de la actual administración, los especialistas se refirieron a las tendencias que pueden influir a lo largo del mismo en las decisiones de los grandes inversores.
Ribeiro Mendonça consideró que la tendencia al alza de los activos financieros se mantendrá, pero a un nivel sustancialmente menor al verificado este año: “El rendimiento actual de los bonos en dólares, del 5% para el tramo corto y del 7% para el tramo largo, no permite anticipar grandes subas porque éstas ya ocurrieron durante este año. No obstante, en la medida en que se verifique una reducción sustancial en la inflación y una mejora en el nivel de actividad y generación de empleo, es factible esperar una reducción adicional en el rendimiento, del orden de entre 100 y150 puntos básicos en los bonos largos, de forma tal de alinearse con los vigentes en otros países de la región”.
Por su parte, Luciano María sostuvo que el Banco Central retomará el proceso de baja de tasas de interés en la medida en que la inflación se vaya acercando a la meta que estableció para el 2017, que se encuentra entre el 12% y el 17%, y estima una tasa de interés real positiva de entre 3 y 4 puntos. “Vemos para los próximos meses un contexto donde va a haber una fuerte oferta de dólares financieros para Argentina y, en ese contexto, vemos a las colocaciones en pesos ganándoles a las colocaciones en dólares”, añadió.
Maubré, a su vez, estima una mayor emisión de bonos corporativos: “Las perspectivas que tenemos por delante son las de un año en donde Argentina va a ir recuperando su crecimiento económico, no solamente por la labor interna que se está haciendo, sino también por factores externos, como por ejemplo la recuperación de Brasil. Si esto se da, el inversor se puede poner un poco más selectivo y empezar a elegir mucho más instrumentos privados, salir del riesgo soberano. Las compañías se van a atrever y se van a animar a emitir más bonos en el mercado local y quizás en el mercado internacional”.
El año que viene el Gobierno enfrentará su primer test electoral en las primarias de agosto y en la elección general de octubre. Como suele suceder en el mercado, la proximidad de los comicios puede generar variaciones en las carteras a medida que se vaya definiendo el panorama electoral.
“Si el mercado anticipa un triunfo del oficialismo en los distritos claves, es dable esperar mayor ingreso de capitales, caída de la tasa de interés, apreciación del peso y suba en el precio de los activos financieros, en el marco de un círculo virtuoso de crecimiento de la economía. En la medida en que la percepción de los inversores difiera de este escenario, los porfolios se irán dolarizando y aumentará la aversión al riesgo sobre los activos locales”, anticipó Ribeiro Mendonça.
Otra de las cuestiones que puede tener un impacto importante en la evolución del mercado de capitales local es la posibilidad de que Argentina reingrese al grupo de países con rango de mercado emergente, luego de haber bajado su calificación al actual mercado de frontera en febrero de 2009.
Según Calderón, “que nos pasen de mercado de frontera a emergente es casi un hecho. Hoy Argentina esté en un grupo de naciones como Honduras, Uganda, Etiopía y Bangladesh y tiene una peor nota que estos países. El año que viene Argentina debería mejorar la calificación y eso automáticamente disparará la posibilidad de que los inmensos fondos de inversión que hay en el mundo, desesperados por conseguir rendimiento, caigan acá. Esto plantea grandes oportunidades en todo lo que sea renta variable, vinculada principalmente a acciones de empresas argentinas y bancos, y en lo relativo a emisiones de deuda corporativa”.
Lainez indicó que el cambio de calificación es uno de los grandes activos del país y sostuvo que el mercado se viene anticipando desde hace un tiempo: “Se está viendo un mayor posicionamiento no sólo este año, sino desde el año pasado. Los bonos argentinos, que rendían 14% en dólares, hoy ya rinden entre el 5% y el 7%, con lo cual ha habido una demanda y un interés constante de inversores en Argentina. Eso se puede intensificar más en la medida en que esas expectativas se vayan concretando: que Argentina siga mejorando su calificación crediticia y su sintonía a nivel internacional y empiece a mostrar claramente los resultados de todo este plan que está implementando el Gobierno”.
