“La situación en la Argentina es muy preocupante”, acaban de decir miembros prominentes del FMI. El mensaje no fue sólo en privado. En el transcurso de una conferencia de prensa, uno de sus principales economistas precisó: “La Argentina tiene un proceso inflacionario que no está anclado. Hay expectativas de que podría aumentar aún más en el transcurso del año. Y, por supuesto, reducir la inflación a un nivel más estable, a un entorno macroeconómico más estable tiene que ser la prioridad absoluta para el país”. Por el momento, son sólo advertencias, ya que hace un mes (el 28 de junio pasado), el Fondo transfirió el equivalente a 4.000 millones de dólares al BCRA como contrapartida del cumplimiento de las metas fiscales, monetarias y cambiarias del primer trimestre.

El próximo desembolso, por una cifra cercana a los 4.1000 millones, debería ocurrir el 10 de septiembre, y es posible que esa transferencia no sea objetada por las autoridades del FMI, ya que la Argentina cerró el segundo trimestre con guarimos cercanos a las metas, aunque es evidente que ya habían empezado a cumplirse “con fórceps”.

Argentina tiene margen para mostrar resultados de aquí a fin de septiembre.

Las advertencias del staff del FMI deben ser leídas en “clave de fin de año”. Al parecer, la Argentina tiene margen para mostrar resultados de aquí a fin de septiembre. Que las metas a revisar en ese momento no se alejen demasiado de los compromisos alcanza para asegurarse un nuevo desembolso 6.2000 millones de dólares previsto en el acuerdo para el 10 de diciembre. Los desafíos técnicos y políticos para lograrlo son mayúsculos, y el Gobierno ha comenzado a transitar este tercer trimestre por un sendero de “prueba y error” que, si no conduce a buenos resultados, planteará opciones más extremas de política económica, si es que las autoridades siguen considerando un activo de la gestión contar con el paraguas del crédito de facilidades extendidas otorgado por el organismo.

El ensayo de “prueba y error” comenzó a mostrar sus cartas con medidas más bien “homeopáticas”, como la autorización a los productores de soja para acceder a “dólar ahorro” por hasta el 30% de las operaciones de venta de granos que realicen antes del 31 de agosto. La mejora de tipo de cambio efectivo es del orden del 10% si se valúa toda la operación a “dólar libre”. Mientras se monitorean sus efectos sobre el volumen del mercado cambiario oficial, ya han aparecido múltiples reclamos para obtener un mecanismo similar. Si tienen derecho los productores de soja, ¿por qué no las pymes, el cobre, las frutas y demás? Este tipo de incentivos sectoriales siempre conlleva el riesgo de alterar el funcionamiento del resto, a la espera de lograr “premios” similares.

Detrás del deterioro de las cuentas externas están los desequilibrios de orden fiscal y monetario.

Simplificando el diagnóstico oficial, el problema podría resolverse si los chacareros adelantaran ventas y el uso intensivo del gas quedara atrás por la llegada de la primavera. Pero los datos muestran que la cuestión es bastante más severa, como se verá más adelante, ya que detrás del deterioro de las cuentas externas están los desequilibrios de orden fiscal y monetario.

Mientras tanto, para el mercado de pesos, el recetario incluye seguir engordando los pasivos remunerados del banco central (Leliq) para esterilizar parte de los nuevos factores de emisión (la recompra de deuda del Tesoro por parte del BCRA) y el control de la “caja” por parte del Ministerio de Economía. Pero se sabe que esto no es suficiente si se aspira a minimizar los desvíos de las metas fiscales y monetarias de cara a fin de septiembre y acotar la brecha cambiaria y las expectativas de inflación.

En realidad, las balizas más notorias de este sendero de “prueba y error” tienen que ver con instrumentos menos simpáticos en términos políticos: aprovechar las mejoras nominales de recaudación (por la ascendente inflación) para reducir el déficit mediante la caída del gasto en términos reales, frenar los proyectos de obra pública y recortar en forma perceptible los subsidios. Encauzar los desbordes fiscales y monetarios es un desafío centralmente político, en el contexto de un oficialismo poco predispuesto a brindar “malas noticias”.

El “pecado original” del programa acordado para 2022

Hay un “pecado original” en las proyecciones económicas subyacentes del acuerdo firmado por la Argentina y el FMI a principios de este año. Para un país sin crédito, los vencimientos de deuda interna a refinanciar este año sumaban el equivalente a 9,8 puntos del PIB, a los que había que añadirle las necesidades de financiamiento derivadas del déficit fiscal, incluidos los intereses, un guarismo proyectado en 4,0 puntos del PIB en el Memorando de entendimiento, pero que ́podía estimarse en 4,5 puntos en un escenario más realista.

Se asumía, en la visión oficial, que entre organismos internacionales por fuera del FMI (Banco Mundial, BID, entre otros) habría créditos netos por 0,4 puntos del PIB y que el mercado de capitales local no sólo aceptaría el roll over de los pasivos del Tesoro, sino que sería fuente de financiamiento neto por, nada menos que, otros 2,0 puntos del PIB. La reciente carta del presidente del BID y las tribulaciones del Tesoro para colocar deuda desde el 8 de junio en adelante han puesto en jaque una fracción relevante de las fuentes de financiamiento previstas para 2022.

Con un sector público que se resiste a ahorrar, la tendencia al déficit externo es recurrente, con diferentes mecanismos de transmisión, incluido el atraso del tipo de cambio real.

Ante las crecientes dificultades, el Banco Central ha salido al rescate de la deuda interna, pero estas intervenciones tienen severos efectos colaterales y no puede ser infinitas. Desde principios de junio, se estima que el BCRA ha emitido pesos por 1,1 millón de millones de pesos comprando bonos del Tesoro en el mercado secundario, cifra equivalente a 1,5 puntos del PIB. Esto explica el impacto al alza que ha tenido sobre la brecha cambiaria y las expectativas de inflación, ya que esta movida se superpone a la emisión directa a favor del Tesoro por 1,0 % del PIB prevista para el año.

En el Memorando de entendimiento de principios de año, se había proyectado un gasto primario del sector público nacional equivalente a 20,7% del PIB para 2022, un guarismo que se compara con el 18,7% de 2019, antes de la pandemia. Pero en el escenario pospandemia, intentar financiar un gasto público 2,0 puntos del PIB por encima de tres años atrás, en un contexto de vertical suba de la deuda interna, se sabía que no resultaría sencillo, y lo ocurrido en el último período lo certifica.

Pero no se trata sólo de un problema de financiamiento. Ya se ha subrayado en informes anteriores que existe una conexión directa entre la dinámica del ahorro interno y el equilibrio (o los desequilibrios) del sector externo. Con un sector público que se resiste a ahorrar, la tendencia al déficit externo es recurrente, con diferentes mecanismos de transmisión, incluido el atraso del tipo de cambio real. El tema es que, además, el objetivo de acumular reservas es insustituible, no sólo porque existan compromisos con el FMI.