Las sorpresas positivas en la temporada de balance de Estados Unidos, junto con señales de la Reserva Federal de empezar a discutir menores aumentos en la tasa de política monetaria luego de noviembre, y un sentimiento negativo muy extendido están ayudando a los activos de riesgo.

Las señales provenientes de la inflación no son muy auspiciosas, por lo menos para las economías desarrolladas, ya que vienen mostrando signos de resiliencia que pueden terminar permeándose a expectativas de inflación. 

Sin embargo, el amplio sentimiento negativo se viene encontrando en las últimas semanas con una temporada de resultados en Estados Unidos que está dejando nuevamente sorpresas positivas, y favorece una recuperación (temporal) en los activos de riesgo.

La inflación sigue mostrando signos de resiliencia en las economías desarrolladas, lo que empuja hacia arriba las expectativas de tasas de interés a nivel global.

Dentro de este contexto, la suba de 14,6% en el petróleo WTI en el último mes lo sitúa entre los activos con mejor desempeño, en buena parte ayudado por el recorte de 2 millones de barriles diarios en la producción anunciado por la OPEP. Siguientes en la línea se encuentran las acciones de menor capitalización en Estados Unidos y las de valor, así como también las europeas (8,5%) y las de América Latina (7,6%). 

En el otro extremo, los activos relacionados con Asia fueron los de peor desempeño, en buena parte producto de las turbulencias en China. La recuperación en los precios de los activos choca con el objetivo de los bancos centrales de ajuste en las condiciones financieras, con lo que la misma parece tener carácter más bien temporario. El balance de riesgo sigue deteriorándose mientras las tensiones en Ucrania van en aumento y las temperaturas frías en el hemisferio norte empiezan a estar cada vez más cerca. 

La inflación sigue mostrando signos de resiliencia en las economías desarrolladas, lo que empuja hacia arriba las expectativas de tasas de interés a nivel global. Por otro lado, la mayor concentración de poder percibida en China después de la elección de Xi Jinping para un tercer mandato es un riesgo adicional para los mercados emergentes. 

Los factores de riesgo latente nos hacen pensar que cualquier recuperación en los precios de los activos de riesgo en estos momentos tendría un carácter más bien temporario.

El balance de riesgo nos lleva a favorecer posiciones en los bonos del Tesoro americano. De continuar la recuperación en los precios de las acciones, creemos que la misma ofrece una ventana de oportunidad para mejorar el perfil de riesgo de los portafolios. Si bien las tasas del Tesoro todavía tienen espacio para seguir subiendo, seguimos favoreciendo el movimiento a lo largo de la curva de rendimientos de Estados Unidos para bonos de mayor vencimiento. 

En cuanto a la renta fija de mercados emergentes, a pesar de las atractivas tasas de interés, vemos espacio para que los retornos negativos sigan extendiéndose. En la renta variable, seguimos favoreciendo mercados desarrollados (Estados Unidos en particular) por sobre mercados emergentes, acciones de valor por sobre las de crecimiento y sectores defensivos, como salud y consumo esencial. En los commodities esperamos volatilidad.

En renta variable, la convicción es media y favorecemos mercados desarrollados sobre emergentes y ponderando valor sobre crecimiento.

Con una Fed concentrada en mitigar la inflación, esto debería proporcionar un catalizador para mayores rendimientos. En los bonos high yield, los rendimientos que, en la parte corta de la curva, parecen compensar los riesgos de una suba de tasas y volatilidad. La renta fija en mercados emergentes fue la que más ha estado sufriendo. En lo que va del año, el índice para los mercados emergentes viene rindiendo muy por debajo del promedio histórico (EM USD Aggregate), y lleva los spreads a niveles muy atractivos.

Seguimos viendo oportunidades en el segmento corto de la curva y destacamos la deuda corporativa donde se encuentran créditos con fundamentos sólidos.

En renta fija la convicción es alta en instrumentos con baja duración. Luego de un 2021 donde se observó una performance por encima de los estándares históricos, creemos que en el relativo con los activos financieros el valor de los commodities se encuentra cerca de un valor razonable. Se renovaron los riesgos de recesión. Resaltamos que los precios de los commodities pueden presentar especial volatilidad.

Las acciones de la Fed en 2022 llevaron a que la tasa de política monetaria ajustada por expectativas de inflación se moviera de niveles muy negativos a principios de año (- 2,5%) para alcanzar terreno positivo recientemente. Sin embargo, el mayor ajuste en términos reales se proyecta para los próximos meses, ya que usando una tasa terminal de 5%, la tasa real podría ubicarse cómodamente en entre 2 y 2,5%, un nivel no visto desde 2008.

A nivel global, la tasa de política monetaria agregada alcanzará un nivel de entre 4 y 4,3%, el más elevado desde fines de 2007. La coordinación del ajuste monetario global va a empujar a las tasas de interés de manera coordinada a un nivel que no se veía en más de una década. La anticipación de los bancos centrales en América Latina ha llevado a las tasas reales en la región a niveles muy contractivos, mientras que en Asia y EMEA se evidencian tasas reales menos contractivas en términos reales.

Lo más problemático se avecina el próximo año ya que el crecimiento, particularmente en mercados desarrollados, se desacelerará (de mínima) significativamente. En su reciente reporte semestral, el Fondo Monetario Internacional estimó que 31 de 72 economías con proyecciones trimestrales de crecimiento tendrán una recesión técnica en 2022/2023 (dos trimestres consecutivos de caída en el PBI). Las mismas contabilizan un tercio del PBI mundial. 

El panorama para los próximos meses será uno de bajo crecimiento, altas tasas de interés y costos de las deudas elevados, lo que deja a los países con elevados déficits fiscales en una posición de mayor vulnerabilidad.

Mantenemos nuestra recomendación de moverse dentro de la curva de rendimientos de Estados Unidos. Como señalamos anteriormente, vemos espacio para que las tasas largas se acerquen a 5% en el corto plazo, pero creemos que una tasa del tesoro a diez años en un nivel de entre 4,5% a 5,0% ofrece un muy atractivo balance de riesgo retorno. Como venimos mencionando, encontramos apropiado empezar a moverse a lo largo de la curva de rendimientos del Tesoro americano y dejar atrás los bonos de corto vencimiento para moverse al segmento de entre cinco y diez años.